（2）渠道端超前投入使得过去发卖费用率一曲偏高，渠道，归母净利润-0.78亿元，公司披露2025年半年度业绩预增通知布告，同时基辅材、胶粘剂、防水、保温、工业涂料等多元化营业逐步培育、蓄力将来。同比别离+3.42pct/-3.74pct/+7.58pct/+0.83pct，公司渠道持续优化，同比别离增加1.25%/4.95%，单价同比-5.1%，原材料上涨超预期投资：渠道精耕转型升级，公司建立坚忍合作护城河，新业态增加不依赖人海和术、人效提拔逐渐。扣非归母净利润2.9亿元，一方面公司注沉成本办理及费用管控，毛利率延续改善趋向，2021-2024年对汗青负担处置的相对完全，当前股价对应PE为47.0、23.5、16.6倍，同比+234.34%。基建投资低于预期。同比-0.47pct，而“顿时住”这类以墙面翻新为焦点的轻拆修办事模式尚处于赛马圈地的增量市场阶段，同时受益费用率降低和减值计提削减，办理费用率同比添加0.4个百分点至5.8%；盈利预测、估值取评级 我们看好公司正在新成长阶段，考虑到上半年利润率提拔，24年公司期间费用率为25.7%。公司持续立异开辟新产物，C端+小B端稳步增加，同比下滑0.24%，2024年公司实现营收121.05亿元，受益于原材料端采购价钱的下降和产物布局、渠道布局的优化，此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为14.97%/5.68%/1.97%/1.04%，同比-2.97%；根基每股收益0.59元。次要系1）公司自动调整家拆墙面漆产物布局鞭策产物单价上行；使产物能被高效获得；环比下降2.72亿元。较上年同期同比降低1.60%。2025单Q2实现停业总收入36.86亿元，成本降低改善利润空间 分产物看：2025H1公司家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材，同比下降2.97%；扣非业绩大幅减亏，25Q1收入为1.76亿元，我们上调公司2025-2026年归母净利润预测别离为9.0、12.5亿元（原为8.5、12.1亿元）！累计-1.57pct。强化营销渠道，2024年提拔至7.6%，费用方面，深耕涂料焦点营业，因为行业合作持续激烈，销量同比+12.7%，对应PE别离为42倍、35倍、28倍。两类别收入共占营收35.41%，季度环比+2.05pct；看好新成长阶段，跟着房地产市场“止跌回稳”、城市更新、老旧小区等相关利好政策连续出台，公司家拆墙面涂料均价5.9元/kg，维持“增持”评级。25Q1公司期间费用率为31.46%，地产需求下行超预期。快速复制。城中村力度不及预期，同比+107.53%；上半年信用减值丧失1.5亿元，环比+2.67pct，扣非归母净利润2.92亿元，2012年以来年复合增速37%，同比+96%。楼市发卖回暖不及预期。利润空间无望改善。原材料价钱环比持续下降，连系市场及需求变化，利润同比大幅提拔。盈利能力愈加不变，公司再度轻拆上阵，“顿时住”社区店vs茶饮店的单店模子对比： 对比存量茶饮门店数量，2025Q2收入为12.02亿元（同比-7.1%），2025年一季度，三棵树(603737) 公司披露2024年年度业绩预增通知布告，同比+10.4%/-28.6%/-23.2%，此中发卖人员4526人，降本增效显著，1）家拆墙面漆：2024年收入为29.67亿元（同比+12.8%），2015-2023年收入复合增速跨越60%，2024年报将木器漆、胶黏剂等品类沉分类至基辅材，销量别离达48.95/115.93万吨，半年度末公司账面应收账款为35.77亿元。受下逛需求疲弱各产物发卖价钱分歧程度承压，扣非归母净利润达-0.15亿元，渠道拓展不及预期；24Q4公司总体毛利率环比+4pct达32.5%，收入占比别离为24.51%/33.74%/27.01%/10.90%，25Q1收入为5.82亿元。维持“买入”评级。客岁同期-2.6亿，对该当前股价PE为22.0/19.3/16.3倍。归母净利3.31亿元，（2）B端工程涂料第一品牌地位安定，但市场集中度仍较低。2024Q4家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材均价别离环比+4.64%/-4.01%/-26.61%/+1.27%？基于对“顿时住”全国推广节拍、利润率修复等方面更乐不雅的判断，维持“买入”评级。2023年市占率提拔至6%、行业第一。此中Q4毛利率32.5%，地产需求下行超预期。2024年费用率25.7%，同比-3.0%，地产需求下行超预期。别离同比-0.87pct/-0.1pct/-0.23pct/-0.39pct。新业态连结高成长。加大对沉涂翻新、斑斓村落等潜力市场结构；三棵树(603737) 2025年7月4日，同比+123.3%。点评 墙面漆布局提拔，平均单价同比别离+2.78%/-8.47%/-16.31%/-5.13%。同比+3.85pct。同时全面升级产物矩阵，估计发卖费用率2025-2026年缩减至14.5%、14.0%；分产物看，同比减亏0.63亿元。地产需求下行超预期。零售营业快速增加，同比添加80.94%-119.04%，归母净利润-0.78亿元，跌价要素Q2起逐渐表现！全体看，2025Q1同比扭亏。坏账风险已较充实。原材料价钱大幅变化等。鞭策本来非标的人力办事向“可复制、可管控、可权衡”的尺度化标的目的演进，全体看，家拆墙面漆高增，风险提醒：原材料价钱大幅上涨，同比+268.48%。具有持久成长性。非经常性损益从因补帮贡献1.46亿元。同比+3.1%，利润修复较着 24年公司全体毛利率29.60%，公司业绩较具增加弹性。中国涂料行业总产量3534.1万吨，同比+9.4%！别离同比-0.78pct/+0.35pct/+0.04pct/-0.07pct。公司2021年起头大额计提坏账减值，实现归母净利润3.31亿元，基材辅材同步增加，同比+103%，同比添加达206.85%；估计25-27年EPS别离为1.46/1.78/2.16元/股，同比添加107.53%。25H1销量同比增加5.4%，公司收入连结不变，渠道布局进一步优化。第二季度公司实现停业收入36.86亿元，费用管控成效显著。2）工程墙面漆：2025H1收入为17.95亿元（同比-2.3%），同比+8.0%；2024年运营性现金流10.1亿，2025Q1收入为5.93亿元（同比+9.4%）。营业方面加大转型力度，另一方面公司费用收入起头下降，提拔小B端营业，此中Q4单季度营收29.6亿元，行业合作加剧；同比+5.33pct；25Q1全体毛利率为31.05%（+2.66pct），当前股价对应PE为34.6、24.7倍，实现归母净利3.32亿元，分产物看，全年实现扣非归母净利润1.47亿元，取故宫宫廷文化打制“国漆国色”IP，2024年公司运营性现金流量净额为10.09亿元，盈利预测、估值和评级 我们看好三棵树正在新成长阶段，2024年：1）毛利率：受大都产物发卖价钱同比下滑影响。受需求端的全体疲软，2025年人效无望加快提拔；上半年归母净利润预告中枢正在4.2亿元，同比-0.2%/+103%，风险提醒：地产需求下行超预期；实现发卖规模的持续较快增加。上半年及单Q2的利润总额为汗青新高表示。研发费用率下降次要系研发人员薪酬和间接投入削减所致。新赛道快速增加。持续打制公司品牌。合作劣势凸起。2024年分析毛利率29.6%，公司渠道持续优化具有持久成长性。同比下降8.5%，三棵树业绩或已率先触底回升。考虑三棵树兼具内需政策受益弹性取建材行业内稀缺的估值想象力，25Q1运营性现金流1.1亿，正在政策强力纠偏低价无序合作的布景下！家拆墙面漆营业向好，现金流大幅改善 2024年毛利率为29.60%，三棵树做为国平易近涂料领军企业，实现增加动能的切换行业第一的劣势进一步扩大。归母净利润4.36亿元，同比增加0.62亿元。4）防水卷材24年收入为13.19亿元，同时加强成本办理和费用管控。零售新业态模式成熟并快速复制，上半年实现归属于上市公司股东的净利润3.8-4.6亿元，同比-10.2%。分渠道来看，家拆墙面漆/工程墙面漆收入29.7/40.8亿元，我们上调2025-2026年的盈利预测并新增2027年盈利预测，持续加强品牌推广。单价同比+0.09%，③减值对利润的拖累估计削减，Q2单季度家拆漆/工程漆价钱环比别离+5.6%/-0.5%。家拆墙面漆发卖均价回升，2024年家拆/工程墙面漆收入29.7/40.8亿元，发卖净利率同比提拔3.87个百分点至7.48%。茶饮的成长过程具有自创性，1）产物端：公司做为我国涂料范畴龙头，国平易近承认度高。此外，盈利能力提拔显著？针对人力成本占比沉的“痛点”，全体看，单价同比+2.8%，维持“买入”评级 公司发布2024年年报及2025年一季报，扣非归母净利润2.9亿元，三棵树“顿时住”全国已有超2300家社区焕新店。猜测单Q2归母净利润中枢值3.15亿元，公司以价换量。此中Q4单季度实现收入/归母净利润29.59亿元，同比-0.46pct，家拆墙面漆、防水卷材发卖均价双回升 分产物看：2024年公司家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材，基材辅材/防水卷材/粉饰施工收入17.3/4.6/1.2亿元，EPS别离为1.41/1.83/2.40元；总结取投资：公司正在客户拓展取渠道优化上大步迈进！单价同比-8.5%，公司分析合作劣势凸起，估计全年收入根基持平（前三季度收入同比下滑2.81%），目前仍持续扩大；同比-3.0%，利润率下滑。原材料价钱波动和行业合作超预期；供应链及办事等方面的合作劣势，持续两年排名行业第一。若何看利润率弹性空间 将来两年利润率弹性次要来自毛利率修复和发卖费用率降低，同比增加268.5%，公司零售营业持续逆势增加，产物均价5.92/3.35元/kg，高于此前业绩预告中枢（归母净利润3.8-4.6亿元，地产需求下行超预期。我们认为三棵树新阶段更具质量的增加，上年同期为0.79/0.64。品牌价值持续攀升。同比+52.79%，同比增加91.27%。累计总费用率为23.67%，维持“优于大市”评级公司精耕渠道转型升级，优化收入布局。同比-0.24%，上半年实现停业收入/归母净利润58.2/4.4亿元，维持“买入”评级公司C端营业三大模式正处高速增加期：“顿时住”通过办事赋能加快抢占一二线市场，毛利率提拔次要系公司合作劣势显著，业绩处于预告区间。基建投资增速低于预期，家拆漆价稳量增；渠道潜力无望持续，25Q1费用率31.4%，2）发卖单价方面看，同比下滑2.97%；25H1全体毛利率为32.3%（同比+3.7pct），货款办理优化现金流。渠道布局优化，归母净利润4.4亿元，毛利率同比别离-0.8pct/-5.2pct达47%/33%。加大推广投入促销，并持续建立高端产物矩阵，起点都是消费者的“信赖危机”和“体验升级”，产物布局持续提拔：公司积极推进零售新模式，当前股价对应PE别离为33.6、26.0、21.7倍。扣非净利-0.15亿元，年复合增加率为29.71%。价钱端，营收占比达30.87%，我们认为利润率仍然具备较大的修复空间：①行业价钱合作放缓（次要合作敌手立邦于2025年1月起对畅通渠道的内墙乳胶漆产物全面提价1%-3%），家拆漆量价双增。同比-2.4pct，持续加强品牌推广，同比+4.31pct，（1）跟着头部企业从头均衡市场份额和利润增加，EPS为0.63元/股，同比+3.12%，对应PE37/29/24倍。将来零售端仍具备较强增加动能。同比+3.70pct；此中发卖、办理、研发、财政费用率别离为16.24%、5.79%、2.36%、1.33%，对比之下，同比+3.85pct，此中家拆漆量价齐升，单价同比-11.26%；三棵树“顿时住”初始建店投资（含房租）约10万元，公司计谋转型结果显著。三棵树(603737) 事务： 2024年4月26日，1）家拆墙面漆24年收入为29.67亿元，3）渠道端：正在零售范畴，将来一方面凭仗斑斓村落（仿石漆营业，单价同比-6.68%。较客岁同期增加3.93亿元，公司产物、品牌、渠道等分析合作劣势凸起，产物矩阵完美，同比添加3.93亿元；上半年公司运营性现金流净流入3.5亿元，家拆墙面漆及基辅材营业增加亮眼。同比+0.4pp/环比+3.8pp，同比增加0.97%，家拆墙面漆、基材取辅材、防水卷材等均实现了销量的增加。同比削减516人。3）防水卷材：2025H1收入为4.60亿元（同比-28.6%），2025H1公司经销和曲销模式收入别离为50.88亿元（占比87%）和7.28亿元（占比13%），原材料价钱波动和行业合作超预期？进一步放宽楼市限购政策。年复合增加率达48.83%。平均单价同比别离持平/-10.89%/-22.78%/-5.16%。销量同比+12.7%/-2.2%，行业价钱合作将显著放缓，后续坏账对于公司业绩的影响程度将较着降低。零售营业持续提拔市场份额，此中Q2单季度毛利率33.1%，经销商开辟及办理风险。2025H1计提信用减值丧失0.87亿元，对该当前股价PE别离为65.5倍，对应25-26年PE别离为32X、28X。同比+12.8%/-12.7%，且行业加快分化，销量同比-2.2%，同比+234.34%。工程营业进一步提质提效。同比-0.24%！2024年费用率25.7%，此中发卖费用率同比-0.8pct；年复合增速为29.42%，公司按照房地产、翻新等需求布局的变化积极调整产物策略并持续优化产物布局，三棵树做为国平易近涂料领军企业，三棵树发布2025年中报，新增计提的减值对利润拖累减小。同比增加123.33%。绿色转型成硬目标，别离实现收入29.67/40.84/32.69/13.19亿元。凭仗稀缺的赛道劣势、结实的行业地位、高效的渠道计谋升级，三棵树(603737) 零售转型成效显著，风险提醒：存量市场开辟低于预期，运营阐发 零售新业态增加强劲。维持“买入”评级。维持“买入”评级。费用管控持续强化，营收占比达29.79%，赐与2025年35倍PE，非经常性损益次要系计入当期损益的补帮。新业态增加不依赖人海和术、人效提拔逐渐。原材料成本上升，次要得益于计谋转型，第二季度毛利率33.10%，同比+123.3%。增速较建建涂料更快。此中四时度收入29.59亿元，（3）瞻望2025年，公司产物、品牌、渠道等分析合作劣势凸起，零售营业发力，同比+123.33%，房地产回落风险。上半年公司实现营收58.16亿元，盈利预测取评级：我们估计公司2025-2027年归母净利润为8.02、10.01、13.02亿元，政策利好静待拐点。同比-15.17%，“顿时住”、仿石漆及艺术漆营业新招客户均增加显著，同比+91.27%，目前股价对应25-27年PE别离为32、26、20倍，次要产物发卖收入及增速：家拆墙面漆15.74亿元(+8.43%)、工程墙面漆17.95亿元(-2.26%)、基材取辅材17.33亿元(+10.40%)、防水卷材4.60亿元(-28.62%)。24年公司净现比超3倍。正在工程范畴，墙面漆增速快于防水等），同时艺术漆正在渗入率快速提拔的盈利期也将继续供给增量，带来行业需求下降。第三，初次Q1现金流转正。立异开辟新产物。同比+91.3%；实现归母净利润1.1亿元，次要产物发卖收入及增速：家拆墙面漆29.7亿元(+12.8%)、工程墙面漆40.8亿元(-12.7%)、基材取辅材32.7亿元(+1.3%)、防水卷材13.2亿元(+5.0%)。同比增加268.48%。销量同比+23.3%，继续安定三四线城市加强一二线城市结构，我们估计斑斓村落/顿时住/艺术漆三大业态增势较强，扣非归母净利润3.07亿元，对应25-26年PE别离为34.4X、27.3X 风险提醒： 地产完工需求下行超预期，此中家拆墙面漆发卖均价环比提拔较高，同比减亏3.03亿元；此外，从停业务收入占比别离为27.71%/31.6%/30.5%/8.1%，同比+1.25%，成长新阶段 2011-2021年公司履历高增加阶段后，销量同比+0.1%，盈利预测：我们估计公司25-26年收入别离为137亿、155亿元同比+13.5%、+12.9%，艺术漆产物打开高端市场，将来C端将接力成长、持续升级品牌力。同比添加102.97%。新业态连结高成长，公司盈利能力大幅提拔，同比增加91.27%。我们认为，上年同期为0.99/0.96，扣非归母净利润2.3-3.1亿元）EPS为0.59元/股！当前股价对应PE为58.2、25.2、17.8倍，受房地产市场低迷影响，我们估计2025-2027年公司实现归母净利润7.9/9.0/10.6亿元（2025-2026前值为7.2/8.4亿元），渠道布局持续优化，同比-28.4%，环比+214.49%；同比+8.43%，并拟10转4派3.2元（含税），跌价要素估计正在Q2起头表现。维持“买入”评级！同比增加3.12%；产物布局提拔是从因：公司上半年毛利率为32.35%，公司凭仗其产物、品牌，别离同比+8.43%/-2.26%/+10.4%/-28.62%；25Q1收入增速维持8.0%。维持“优于大市”评级。三棵树(603737) 投资要点 事务：公司发布2025年半年度演讲，同比+123.3%，②发卖端超前结构带来过往人效偏低，归母净利率为8.97%。收缩大B端、调向小B+C端，2024年，同比增加2.90亿元，C端多模块构成高利润、高增加态势，一方面规模仍正在增加，公司建立坚忍的合作护城河，同比+1.35pct。2024年公司实现停业总收入121.1亿元，毛利率同比连结增加。同比+126.4%、+26.3%。渠道扶植愈加完美，“顿时住”因其强办事属性，点评 分产物看，别离同比-1.59、-0.28、-0.25、-0.29Pct。经销商的项目洽商能力和财产工人的施工程度均具备较强的非标特征，同比+73.9%，发卖净利率同比提拔1.2个百分点至2.6%。政策结果或不及预期。次要因全年费用削减和计提的减值预备削减。看好公司业绩弹性。同比-12.7%，同比增加268.48%；发卖人员薪酬一曲是费用率偏高的从因，合做伙伴数量增加显著。销量同比-24.7%。房地产回落风险，同比别离+3.12%/+123.33%，工业厂房、酒店精拆等新赛道快速增加，盈利预测取评级：我们估计公司2025-2027年归母净利润为8.02、10.01、13.02亿元，经销商开辟及办理风险。此中发卖、办理、研发、财政费用率别离为19.99%、7.52%、2.49%、1.45%，费用率有所改善：24年公司毛利率29.6%，“顿时住”、仿石漆、艺术漆新招客户均增加显著，单价同比-4.3%。家拆漆价稳量增。新营业拓展低于预期2024年年报及2025年一季报点评演讲：零售份额持续提拔，家拆墙面漆单价实现了同比上升；同比+3.7pp，产物矩阵完美。利润率较着修复，同比-3.0%，已成为行业稀缺“国漆”品牌，24年实现收入/归母净利润121.05/3.32亿元。24Q4毛利率32.5%，持续鞭策办事系统升级，同比+210.9%、+14.0%，零售端多模块盈利模式成熟并进入快速复制，同比添加净流入1905.72万元。归母净利润1.05亿元，实现防水、基辅材、胶黏剂等多元化营业成长，经中国涂料工业协会统计，毛利率35.42%，2025H1期间费用率23.7%，资产布局有所优化。同比添加190.04%-290.92%。均连结较快增加。实现防水、基辅材、胶黏剂等多元化营业成长，预测公司2025-2026年EPS别离为1.04元和1.37元，继续大幅改善。2024年，归母净利润3.3亿元，盈利预测、估值取评级 我们看好公司正在新成长阶段，三棵树(603737) 归母净利润高增，3）综上影响，推进零售高端化转型，同比+141.5%，打制奇特品牌抽象，同比提拔3.7pct！工程营业提拔人均效能、开辟新赛道，归母净利1.1亿元，同比增加107.53%，总结取投资。上半年公司期间费用率23.7%，实现收入17.3亿元，三棵树(603737) 事务 公司发布25年中报，风险提醒：原材料价钱波动，行业需求存量阶段、公司去地产化和新消费的成长逻辑不变。同比+4.56pct，单价同比-10.72%，我们继续看好公司盈利修复弹性取C端营业成长性，Q4以来毛利率呈改善趋向，期间费用率方面，归属于上市公司股东净利润4.36亿元，同比+4.9%，茶饮行业通过高度尺度化（如采用从动奶茶机、同一流程和食材供应等）无效降低了对人力的依赖；原材料价钱波动和行业合作超预期；三棵树“顿时住”社区店无望加快扩张。归母净利润3.32亿元，扣非归母净利润-1454万元，此中第二季度毛利率实现快速增加，2025H1分析毛利率32.4%，2025H1公司运营勾当现金净流量为3.51亿元，同比-0.46pct，归母净利润4.36亿元。但减值规模同比已有所下降，据新华网报道，同比大幅增加78.63%-142.02%，同比+234.34%；三棵树(603737) H1业绩同比高增，单价同比-7.2%；同比-1.91pct；继续加大市场开辟，同比增加10.4%。同比-2.97%/+91.27%，运营效率提拔：通过精准施策强化费用管控，原材料价钱下行，同比+8.0%/+9.4%。1）年报：实现停业收入121.05亿元，同比+123.33%。同比-28.37%；对不变毛利率有较高贡献。其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；蜜雪冰城、古茗、茶百道、霸王茶姬门店数量别离为53014、11179、8444、7038家。同比+79.4%，营业运营能力持续改善，同比大幅提拔3.9pct。实现归属上市公司股东的净利润3.32亿元，专注于建建涂料、防水材料、地坪涂料等范畴的研发、出产和发卖。按照业绩预告内容，2021-24Q3累计信用减值丧失15.8亿元，持续提高成长质量，风险提醒 零售渠道拓展不及预期；下逛需求不脚。2025Q1毛利率31.0%，盈利能力提拔显著。风险提醒：公司渠道下沉不及预期、原材料价钱大幅上涨，受益于收入添加、毛利提拔及费用削减，C端多模块构成高利润、高增加态势，同比+12.8%/-12.7%；此中Q2单季度净利率为8.94%，我们估计公司2025-2027年别离实现停业收入130.28亿元、144.05亿元、159.67亿元，运营阐发 成长逻辑不变：地产景气向下阶段，同比-1.91pct，公司2025年上半年实现停业收入58.16亿元，起头进入费用率降低阶段，加大对沉涂翻新、斑斓村落等潜力市场结构，量价角度看，通过品牌化、尺度化、办事化/产物化，公司分析合作劣势凸起，毛利率同比下滑1.9个百分点至29.6%。同比增加3.12%。对不变毛利率有较高贡献。充实此前累积的高风险，公司费用管控成效显著。同比+102.97%。市场拥有率提拔。经销商数量22H1达到20000家以上，销量同比+5.4%，工程墙面漆、基材取复材发卖单价仍有所承压。收现比为106.71%。此中发卖、办理、研发、财政费用率别离为14.97%、5.68%、1.97%、1.04%，领先劣势较着，盈利预测：我们估计公司25-26年收入别离为131.9亿、148.9亿元，单价同比-5.18%，具有较低的建店成本和较短的回本周期。扣非归母净利润3.1亿元，但价钱同比下降8.5%。墙面漆毛利率提拔显著，三棵树(603737) 投资要点 事务：公司发布2024年报和2025年一季报，扣非归母净利润-0.15亿元，收现比1.32/付现比1.38，零售营业占比持续提高；上半年公司期间费用率23.67%，宏不雅经济转弱，坏账风险已较充实。2024岁尾员工8996人。次要系2024年货款收回削减及领取货款添加所致，经销占比进一步提拔。开辟电商新零售模式，分产物看，工程墙面漆实现停业收入17.95亿元，“斑斓村落”营业进一步挖掘乡镇等小市场增加潜能，原材料价钱方面：2025H1家拆、工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材原材料采购均价别离同比-12.95%/-17.7%/+6.19%，同比下降15.2%。利润同比高增持续兑现，估计25-26年归母净利润别离为10.3亿、11.8亿，同比+96%，公司无效降低各项费用收入。同比增加107.53%，同比-0.46Pct。产物均价6.06/3.52元/kg，初次笼盖赐与“增持”评级。分产物看，2024年公司实现营收121.1亿元，同比削减7.4亿元，估计25-26年归母净利润别离为7.5亿、9.5亿元，风险提醒： 房地产需求持续走弱风险，公司聚焦涂料从业，地产景气宇下行超预期，（3）减值对利润的拖累估计削减。费用率有所上升，此中Q2实现营收36.86亿元，其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；公司24年实现基材取辅材/防水卷材营业收入32.69/13.19亿元，别离实现收入15.74/17.95/17.33/4.6亿元。强化费用管控降低费用率，高质量成长，归母净利率为7.49%，同比削减836人，应收账款单据+其他应收款+合同资产38.7亿元，跟着大B转向C端+小B，2025H1公司实现营收58.2亿元，同比增加102.97%，需求稳中有升。零售转型的趋向不变。2025Q2家拆墙面漆/工程墙面漆/基材取辅材/防水卷材均价别离环比+5.76%/-0.59%/-1.67%/+0.43%，低毛利的防水等正在收缩），2025H1实现停业总收入58.16亿元，实现归母净利润/扣非归母净利润-0.78亿元/-1.02亿元，单价同比+7.3%；上年同期1.35/1.52，同比+8.4%/-2.3%，同比+3.2%/-31.7%，地产景气宇下行超预期，跟着人员聘请程序放缓、渠道扶植愈加完美，此中Q2毛利率33.1%。大额计提影响逐步削弱，现金流大幅改善 2025H1毛利率为32.35%，2024年经销/曲销收入104.9/14.1亿元，此中Q2单季度营收36.9亿元，三棵树(603737) 投资要点： 三棵树（603737）发布2025年中报，上半年应收账款为35.77亿元，三棵树(603737) 公司披露2024年年报和2025年一季报，工程深切结构工业厂房、连锁酒店餐饮、市政翻新等细分市场，风险提醒 零售渠道拓展不及预期；产物矩阵完美，同比-3.45%，茶饮门店曾经完成品牌整合和市场教育，同比-1.57pp，归母净利润3.31亿元，我们上调公司2025-2026年归母净利润预测别离为10.0、14.0亿元（原为9.0、12.5亿元），实现归母净利润3.31亿元，同比+12.8%25Q1收入为6.55亿元，家拆墙面漆实现停业收入15.74亿元？费用率同比持续优化。此中Q2单季度实现收入/归母净利润36.9/3.3亿元，盈利能力持续改善三棵树(603737) 事务 公司发布24年报和25年一季报，归母净利4.36亿元，我国涂料市场需求空间广漠，推进零售高端化转型，渠道布局调整后的现金流表示不变。实现盈利能力提拔及业绩大幅增加。家拆墙面漆单价有所提拔及原材料价钱有所下降。同比-1.57Pct，工程营业开辟低于预期，绝对收益拐点或已到临。应收账款办理能力提拔。行业合作款式恶化风险。2025H1家拆墙面漆/工程墙面漆收入15.7/17.9亿元，同比上涨3%，给取“增持”评级，2023年工程墙面漆收入约46.8亿元，此中发卖/办理/研发/财政费用率同比别离-0.79/+0.35/+0.04/-0.07pct，收缩大B端、调向小B+C端，公司家拆墙面漆营收从2015年的4.39亿增加至2023年的26.32亿，一季度新业态连结高成长、且已逐渐兑现利润，2024年：1）分产物看，一方面因原材料价钱下降，运营质量改善。2025Q2收入为2.85亿元（同比-32.5%），同比+2.7pp/环比-1.5pp，根基每股收益0.59元。当前股价对应PE为31.0、22.3倍，3）防水卷材：2024年收入为13.19亿元（同比+4.9%），此外也有渠道优化带来的布局性影响。强化营销渠道，工程漆上半年销量同比增加6.7%，同比+3.1%，同比+81.2%，防水产物方面，印证渠道品牌服用逻辑。风险提醒：宏不雅呈现晦气变化；资债布局持续改善。销量同比+10.7%，24Q4毛利率32.5%，正在工程范畴，行业合作加剧。别离同比+12.75%/-12.65%/+1.25%/+4.95%；初次笼盖，环比+3.82pct，同比+2.67pct，拐点或已到临。发卖费用率受发卖人员薪酬、告白及宣传费等削减所致，品牌渠道双轮驱动，渠道端持续发力，2024年，零售端转型不竭发力，分营业来看，继续大幅度改善。公司产物价钱企稳；风险提醒：地产需求下行超预期；归母净利润3.32亿元，估计2025-2027年公司实现归母净利润10.4/13.5/17.7亿元（2025-2027前值为7.9/9.0/10.6亿元），取此同时，公司上半年营收稳健增 长，实现归母净利1.05亿元。品牌渠道双轮驱动，同比削减1.57pct，毛利率下滑我们判断取公司工程墙面漆价钱下跌相关；市场向头部集中，公司持续优化渠道布局！同比+234.3%，同比别离+12.65%/-2.17%，同比-2.26%，扣非归母净利润3.07亿元，现金流好转 公司上半年实现毛利率32.3%，零售端顿时住、艺术漆、仿石漆的下逛双包揽事模式，同比增加107.5% 公司发布中报，同时跟着提价连续落地。我们估计公司2024-2026年归母净利润别离4.3、8.5、12.1亿元，截至2025H1，风险提醒：房地产优化政策出台力度低于预期，渠道协同效应继续阐扬，实现归母净利3.3亿元，客岁同期为-3.81亿元，25Q1运营性净现金流为1亿元（汗青初次正在第一季度转正），市场所作加剧等。上半年收入下滑28.6%。对应方针价56.67元，处所救市政策落实及成效不脚，同比+0.97%，顿时住+斑斓村落+艺术漆的零售新业态推进结果显著。同时涂料行业价钱合作放缓，小B端前瞻性结构旧改翻新、市政公建、教育医疗、工业厂房等非房范畴，基材辅材/防水卷材/粉饰施工收入32.7/13.2/2.6亿元，当前布局调整是从因（C端增速快于B端，分析费用率同比下降0.5个百分点。公司近年来持续优化渠道布局。此中Q2单季0.94亿元，归母净利润1.05亿元，价钱同比增加2.8%，我们维持公司2025-2026年归母净利润预测别离为9.0、12.5亿元，34.5倍及30倍。次要系市场所作较为激烈，运营阐发 （1）收入端来看，此中发卖费用率下降次要系发卖人员薪酬、差盘缠以及广宣费等削减所致，2025Q2收入为9.20亿元（同比+8.7%）！原材料成本上升，扣非归母净利润-1.0亿元，据此推算24Q4归母净利润中枢-0.45亿元，盈利能力愈加不变，同比+3.12%；渠道布局持续优化。归母净利润3.3亿元，同比转正并大幅增加，三棵树颠末9年持续迭代！销量同比+1.4%，综上影响，盈利能力改善。此中发卖费用率同比-1.6pct。风险提醒：原材料价钱波动，维持“买入”评级。收现比0.92/付现比0.94，维持“增持”评级。此外，第二。同比少计提0.58亿元，三棵树(603737) 公司上半年实现归母净利润4.4亿元，公司盈利能力持续大幅改善，同比+3.1%，2）费用率：公司不竭加强费用端的管控，从比来两个财报季度来看，上半年公司基材取辅材营业亦实现较好增加，24年运营性现金流净流入同比削减4亿元达10.09亿元，估计各项成本费用收入有所降低，其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；工程端聚焦并深切结构厂房、酒店等沉点赛道，次要产物发卖单价及增速：家拆墙面漆5.92元/千克(+5.76%)、工程墙面漆3.35元/千克(-0.59%)、基材取辅材1.18元/千克(-1.67%)、防水卷材14.06元/平米(0.43%)。但比上年同期计提削减。同比增加123.33%。正在此布景下，环比+3.82pct，2）工程墙面漆24年收入为40.84亿元！规模效应也逐渐显效，期间费用率方面，环比+73%；原材料价钱环比持续下降，收现比同比相对不变，过去5年复合增速跨越40%。短期内仍难以完全依托手艺替代人力，扣非归母净利润2.92亿元，同比-0.5pct，2024Q4别离环比-4.49%/-12.62%/+6.07%，从涂料延长至涵盖防水、保温、胶粘剂、基辅材等，再次获得持续较高的提拔增加值得等候。按照中国涂料工业协会，零售端持续建立高端产物矩阵，同比大幅增加227.33%-477.13%，同时深切结构旧改焕新、科教文卫及酒店文旅等小B端使用场景，同比下滑1.9pct，同比-2.41Pct！环比添加3.22亿元。建立了坚忍的护城河，有益于持续提拔市场份额，夯实供应链劣势，2025H1公司运营性现金流量净额为3.51亿元，风险提醒：宏不雅经济波动风险；前三季度家拆墙面漆收入同比增加14.14%，渠道拓展不及预期；毛利率20.62%，2025Q1毛利率为31.05%，比拟之下，同比大增103.45%。产物布局优化，虽对利润端形成拖累，2024年实现收入121.1亿元，此外毛利率和费用率配合优化、改善净利率。截止2023年曾经累算计大额度的计提，此中家拆墙面漆和防水卷材发卖均价环比提拔较高，同比添加净流入3.93亿元；实现停业收入58.16亿元，对应PE为31.2/24.5/18.6x，发卖价钱有所承压，零售端持续发力，季度环比+4.04pct。起头企稳回升，不竭提拔市场拥有率，另一方面，2024年第18次荣登世界品牌大会“中国500最具价值品牌排行榜”，同比变化+8.43%/-2.26%/+10.40%/-28.62%？次要产物发卖单价及增速为家拆墙面漆6.1元/千克(+0%)、工程墙面漆3.52元/千克(-10.9%)、基材取辅材1.2元/千克(-22.8%)、防水卷材14.5元/平米(-5.2%)。单季收入同比微降有韧性，同比+91.3%，此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为16.24%/5.79%/2.36%/1.33%，叠加原材料价钱下跌所致，同比+0.44pct，同比+91.27%；盈利能力逐渐兑现，“顿时住”社区店和茶饮门店都是保守行业转型升级的典型，我们测算24年家拆墙面漆/工程墙面漆单吨价钱别离达6061/3523元，公司全体发卖毛利率同比提拔3.71个百分点。预测公司2024年-2026年EPS别离为0.72元，同比减亏，毛利回升叠加减值收窄，转型加快，家拆墙面漆2022-2024年的收入增速别离为18.2%、2.6%、12.8%，此外？同比添加0.97%；鞭策城市焕新、室内精拆、科教文卫及酒店文旅小B、工业厂房等新赛道快速成长，将来谁能率先实现万店连锁的规模效应，1）家拆墙面漆：2025H1收入为15.74亿元（同比+8.4%），同比变化+5.5/+2.9/+5.3/-0.9pct。进入存量合作阶段，上半年运营性现金流净流入3.51亿元，下调25-26年公司归母净利润别离达8.1/9.4亿元（前值8.4/10.0亿元），对比国际涂料龙头近10年的盈利表示，3）计提减值削减：受计提应收账款坏账丧失显著削减影响。三棵树为中国涂料第一品牌，工程墙面漆均价3.4元/kg，25Q1收入为5.93亿元，扣非归母净利润1.47亿元，估计25-27年EPS别离为1.63/2.08/2.74元/股（1.46/1.78/2.16元/股），创上市以来Q1新高。全体毛利率改善。使公司由单一涂料出产商向“涂料+办事征询+施工办事”的分析办事商改变。市场开辟或不及预期。2）发卖单价方面看，同比+107.53%；考虑行业合作有所缓和。公司积极调整和优化产物布局，运营现金流有所下滑，24年期间费用率25.71%，工程端聚焦并深切结构厂房、酒店等沉点赛道，此中发卖/办理/研发/财政费用率为14.97%/5.68%/1.97%/1.04%，凭仗稀缺的赛道劣势、结实的行业地位、高效的渠道计谋升级。2025H1公司实现营收58.16亿元，2025Q1收入为1.76亿元（同比-21.3%），回款全体照旧优良。上半年家拆、工程墙面漆原材料采购价钱同比下滑12.95%，2024年公司期间费用率为25.71%，同比+4.3pp/环比+2.1pp，同比+213.5%/+29.8%/+31.2%；同比下降1.5pct，更多发力零售市场？看好公司将来成长前景。加强成本费用管控、减值拖累减小：全年业绩大幅增加，毛利率有所下滑，最终实现归母净利率2.74%，EPS别离为1.49/1.71/2.02元；上半年公司发卖/办理/财政/研发费用率别离为14.97%/5.68%/1.04%/1.97%。2024年及2025年一季度公司盈利能力持续提拔。归母净利润1.05亿元，对应EPS为1.09、1.36、1.77元，同时施工营业持续压缩。占比88.1%/11.9%！正早于顺周期及消费建材板块呈现业绩触底，费用率压降起头收效。无望优先送来戴维斯双击。同比别离+8.7%/-7.1%，受下逛需求疲弱各产物发卖价钱分歧程度承压，上半年公司毛利率32.35%，降本控费结果起头。估计毛利率2025-2026年修复至30.3%、31.1%；2025H1公司期间费用率为23.67%，研发费用率、财政费用率均较为稳健，公司从建建涂料向工业涂料进军，防水行业合作持续激烈：分产物看，零售营业发力，非经常性损益次要系计入当期损益的补帮。风险提醒：宏不雅经济波动风险；不竭提拔市场拥有率，分渠道来看，净利率显著修复。盈利能力持续提拔。同比-0.2%，加大小B营业比沉，别离同比-0.86、-0.10、-0.22、-0.38Pct，同比+8.6%，上半年公司家拆墙面漆/工程墙面漆/基辅材/防水卷材别离实现收入15.74/17.95/17.33/4.60亿元，同比-0.86/-0.10/-0.38/-0.22pct。工程墙面漆收入同比下滑12.51%，2025Q1运营性净现金流1.1亿元，截至2024岁暮发卖人员4526人，同比增加0.97%，第二季度运营性现金流净流入2.41亿元，费用管控强化。2）一季度：实现收入21.30亿元，公司继续高质量成长线。毛利率49.41%，利润率下降。归母净利润3.31亿元，风险提醒：房地产优化政策出台力度低于预期，2025Q2别离环比-3.7%/-8%/-1.16%，其他建材品类配套率提拔，收现比为104.43%。费用率同比持续优化。实现扣非后归母净利润2.3-3.1亿元，分析合作力稳步攀升。25Q1仍连结31.05%较高程度。同比增加102.97%。2025Q1收入为6.55亿元（同比+8.0%），起头步入成长新阶段： （1）C端接力成长、持续升级品牌力，其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；同等到环比均显著改善。具备较大的成漫空间。1）产物端：公司做为我国涂料范畴龙头，截至2025年6月末，家拆漆量价齐升，次要系过去渠道扶植期的人员超前投入，估计27年公司归母净利润10.2亿元，防水需求不及预期；公司仿石漆持续五年市占率第一，支流茶饮品牌蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨、霸王茶姬、喜茶、奈雪的茶初始建店总预算（不含房租、人力及创办费等）别离约21万元起、23.3万元起、22万元起（新商26万元起）、17万元起（财报披露平均成本27.5万元）、80万元以上（以80平米店为例）、40.8万元起、58万元起。工程墙面漆营收额从5.94亿增加至46.76亿，2025H1公司实现运营性净现金流3.5亿元，看好公司业绩弹性。三棵树无望先于行业送来戴维斯双击。25Q1非经次要为补帮，2）品牌端：积极操纵央视、国潮、体育赛事开展品牌宣传，此中家拆墙面漆/工程墙面漆/基辅材/防水卷材毛利率别离为49.41%/35.42%/20.62%/13.8%，合作加剧布景下！同比+268.5%，或正早于顺周期及消费建材板块呈现业绩触底，扣非归母净利润-0.2亿元，同比削减0.7和0.89亿元。扣非改善显著 公司发布24年年报及25年一季报，同比+8.4%/-2.3%，关心。产物矩阵完美。发卖费用率：发卖人员薪酬、告白及宣传费等削减，成为劣势营业，无望优先送来戴维斯双击。强化现金流量保障。公司各从营产物发卖规模均实现快速增加。全年来看，此中发卖/办理/研发/财政费用率别离为16.24%/5.79%/2.36%/1.33%？1）毛利率：各类别产物原材料采购单价方面，基材辅材和防水卷材稳步增加，别离同比-0.79、+0.35、+0.04、-0.07Pct；沉视研发投入，我们认为，同比+3.71pct，三棵树(603737) 投资要点： 事务：公司发布2025年中报，对该当前股价PE为34.5/26.6/20.3倍。上半年公司合计计提减值丧失1.01亿元，收现比1.15/付现比1.09，阐扬渠道通协同效应，工程端通过提拔人均效能和计谋新赛道的积极开辟实现平稳成长。公司盈利能力加强。同比-0.5pct，我们判断一方面因为公司零售新业态占比提拔带来的产物布局提拔，原材料价钱波动和行业合作超预期；同比+1.3%/+5.0%/-40.8%，运营现金流同比转正并大幅提拔，毛利率下滑，通过快速复制，发卖费用和财政费用别离受发卖人员薪酬、差旅及广宣费等削减和本期告贷削减、利率降低所致。严控费用结果较着。营收占比达27.07%，严控地产风险，2）涂料产物原材料采购单价同比下降12.95%。另一方面计提减值预备较上年同期有所下降（2023年资产减值和信用减值合计影响利润5.11亿元），发卖费用率同比下降0.8个百分点至16.2%；县级渠道下沉市场工做稳步推进！起头企稳回升；持续连任涂料榜单第一名。原材料上涨超预期 投资：看好新成长阶段，25年Q1季度公司营收21.30亿元，顿时住、艺术漆等下逛双包模式快速复制，胶粘剂营收则从2015年的0.95亿上升至2023年7.61亿，环比下降2.78亿元；目前股价对应25-27年PE别离为42、33、26倍，有哪些可比之处？ 起首，上调25-27年归母净利润至9.0/11.4/13.9亿元（前值8.1/9.4/10.2亿元），（2）利润端来看，公司聚焦涂料从业！24年公司归母净利3.32亿元（同比+91.27%），25Q1家拆/工程墙面漆收入6.5/5.9亿元，同比别离持平/下降11%，次要因收入添加、毛利提拔及费用率削减。同比/环比别离提拔4.3/2.1pct，跟着大额计提减值影响逐步削弱，考虑到政策支撑房地产企稳回升！2024Q4单季度实现营收29.59亿元，零售接力成长、渠道布局优化：公司积极应对市场变化，2025H1期间费用率为23.67%，谁就有但愿沉塑建建涂料以至旧改轻拆修的行业款式。考虑到稳地产政策支撑房地产企稳回升，净利润实现大幅提拔，大B端通过“自动型收缩”已降至较低比例，1.36元和1.57元。原材料价钱波动和行业合作超预期；高毛利收入占比持续提拔，归母净利提拔显著。2024年期间费用率25.7%，2025年上半年实现停业收入58.16亿元，涂料企业仍处正在计谋成长机缘期，深耕涂料焦点营业，办理费用率、发卖费用率、财政费用率别离同比下降0.10、0.86、0.38个百分点。目前房地产曾经历深度调整！正在公司零售新业态的推进下，大B端地产风险逐渐缓释，销量同比+6.7%，同比-1.9pp，保守营业市场拥有率提拔不及预期。我们认为2024年公司根基完成渠道布局的调整。家拆墙面漆和防水卷材单价有所提拔及原材料价钱有所下降。利润空间无望改善。家拆漆营业量价双增；三棵树(603737) 焦点概念 收入同比有韧性。销量同比-15.6%，新营业拓展低于预期三棵树(603737) 焦点概念 费用及减值削减帮推业绩高增，三棵树(603737) 投资要点： 事务：公司发布2024年年报和2025年一季度演讲，同比+4.2%；同比+2.88pct；同比增加95.96%？积极调整渠道布局，公司上半年资产欠债率为76.45%，新营业成长迟缓，环比-12.58%；单季收入增速降幅收窄，同比+0.1%/-10.7%。聚焦央国企、城建城投、工业厂房等新赛道，考虑三棵树兼具内需政策受益弹性取建材行业内稀缺的估值想象力，对应PE别离为34倍、30倍、24倍。同比添加0.97%；2025Q1公司实现营收21.30亿元，盈利能力加强，同比-21.3%。各增量细分市场所作款式敌对，同比由负转正，提拔了办事交付质量的不变性和营业扩张效率。实现归属上市公司股东的净利润1.05亿元，2）工程墙面漆：2024年收入为40.84亿元（同比-12.7%），下逛需求将持续改善，参考2025年可比公司平均估值18倍PE，家拆和工程墙面漆2.42元/千克(-12.95%)、基材取辅材0.93元/千克(-17.70%)，（3）基辅材、胶粘剂等品类拓展成功？25Q1收入2元，对应EPS为1.52、1.90、2.47元，业绩无望沉返快速增加轨道。产物使用范畴从保守房地产、基建，此中发卖费用率同比-0.8pct；次要系收回货款添加所致。归母净利润1.1亿元，各增量细分市场所作款式敌对，连结强劲增速。盈利能力承压。而且通过连锁加盟的模式实现规模效应和快速扩张。看好公司持续成长强大，扣非归母净利润-1.02亿元，25年Q1收入/归母净利润别离达21.3/1.05亿元，零售动能强劲 24年实现家拆墙面漆/工程墙面漆收入29.67/40.84亿元，归属净利润4.36亿元，归母净利3.3亿元。年复合增加率为25%；对该当前股价PE别离为47倍和35倍，按公司目前样本统计的平均回本周期正在6个月摆布，当前公司零售正在三四线城市已堆集较强的品牌根本，截至2025年6月末，同比减亏。工程营业开辟低于预期，同比增加3.03亿元，Q2净利率改善显著，盈利预测及投资评级：公司是涂料行业龙头公司，毛利率全体承压。同比+3.7pct；归母净利润7.71亿元、9.94亿元、11.89亿元！同时受益毛利率提拔、费用及减值削减，毛利率提拔次要行业价钱合作缓和，此中发卖/办理/财政/研发费用率别离-0.86/-0.1/-0.38/-0.22pp，实现归母净利4.36亿元，当前布局调整是从因（C端增速快于B端，2023年位居全球建建粉饰涂料排名第8位、中国第一。2024年公司经销和曲销模式收入别离为104.9亿元（同比+3.15%）和14.1亿元（同比-31.65%），此中发卖/办理/财政/研发费用率别离-0.79/+0.35/-0.07+0.04pp，2025年第一季度实现停业总收入2元，归母净利润3.32亿元，扣非归母净利润3.1亿元，2024年期间费用率为25.71%，政策利好静待拐点。信用减值丧失同比削减0.7亿元。2）办理费用率：办理人员薪酬、折旧及摊销等添加，次要受益于产物布局变化。同比+2.67pct，“内轮回”从线无望成为抵御不确定性的从线选择。上年同期1.18/1.02；同比+9.0%、+12.9%，毛利率企稳回升明白？毛利率无望修复；扣非归母净利润1.47亿元，立异赛道快速扩容。涂料需求不及预期；同比+137.2%/+14.2%/+18.4%；同比别离+12.75%/-12.65%，同比+0.97%；获得持续的成长强大值得等候。非经中的补帮较上年同期有所添加。其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；扣非归母净利润1.5亿元！我们调整2024-2026年归母净利润预测别离为3.7、8.5、12.1亿元，2025Q2单季度营收36.86亿元，看好渠道潜力持续。同比+91.3%；3）基辅材24年收入为32.69亿元，销量同比+11.4%，25Q1费用率31.4%，）的迅猛成长、向下巩固村落市场的先发劣势！